（報告出品方/分析師：浙商證券 劉雯蜀)

1 專注CAE核心軟件十余年，產品業(yè)務矩陣持續(xù)完善

1.1 公司是國內CAE龍頭廠商，核心軟件產品實現(xiàn)全學科覆蓋

公司專注 CAE 軟件研發(fā)、銷售和服務十余年，穩(wěn)步成長為國內龍頭廠商。

公司成立于 2006 年，堅持面向世界科技前沿，面向國家重大需求，專注于 CAE 核心技術的研究與開發(fā)，在實現(xiàn)自身技術持續(xù)提升、經營規(guī)模不斷擴大的同時，為實現(xiàn)我國工業(yè)軟件自主研 發(fā)、核心技術自主可控的新局面貢獻力量，目前公司主營 CAE 產品已覆蓋流體、結構、電磁、光學等多學科，產品矩陣持續(xù)完善。

公司經過 17 年自主研發(fā)沉淀，已成功落地仿真云案例超 20000 個。

公司始終堅持核心 技術的自主創(chuàng)新，基于對物理學、數學等學科理論的深入學習，不斷開發(fā)各類先進的求解 器算法并持續(xù)優(yōu)化，提升產品的計算分析能力;同時積極研究和應用前沿計算機技術，通 過云平臺等技術提升公司產品的并行計算能力，增強技術競爭力。

公司目前已形成流體、 結構、電磁、聲學、光學等多個學科方向的核心算法，擁有 13 項核心技術，并開發(fā)出多類型工程仿真軟件，為客戶提供多學科覆蓋的工程仿真軟件及仿真產品開發(fā)服務。

1.2 公司核心管理團隊經驗豐富，股權激勵彰顯發(fā)展信心

公司股權結構穩(wěn)定，管理層持股比例高。

公司董事長陳灝先生直接持有公司 1628.66萬股股份，占公司股份總數的 26.62%。陳灝先生在 CAE 工業(yè)軟件領域深耕二十余年，指導公司長期發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，制定研發(fā)總體規(guī)劃及路線，主持或參與流體、結構、聲學、電磁等多個學科仿真軟件產品的研發(fā)。

公司核心高管團隊具備豐富從業(yè)經驗。

公司董事長陳灝先生、副總經理謝蓉女士曾供職于 ANSYS 及安世亞太企業(yè)，行業(yè)經驗豐富。公司核心技術人員均具有多年工業(yè)軟件行業(yè)經驗，技術經驗豐富。

公司堅持實行并不斷完善針對技術人員的激勵機制，采用間接持股的方式對員工進行股權激勵，寧波辰識與上海索匯均系以公司員工為主體，以持有公司股份為目的設立的持股平臺。

公司研發(fā)團隊不斷擴充，實力雄厚。

截至 2023 年上半年，公司研發(fā)人員數量達 138人，占公司總人數比例達 65.71%，占比同比去年提升 1.85 個百分點。公司研發(fā)人員中博士學歷達 44 人，占研發(fā)人數的 31.88%。截至 2023 年 Q3，公司研發(fā)人員數量達到 157 人， 占總人數比例達 66.24%，未來隨著公司持續(xù)引進領軍級人才，優(yōu)化人才結構，同時穩(wěn)步推 進與高校的合作，研發(fā)實力有望持續(xù)提升。

公司調整股權激勵目標，彰顯對未來發(fā)展信心。

2023 年 8 月，公司發(fā)布股權激勵計劃，擬向激勵對象授予不超過 22.0000 萬股的限制性股票，約占本激勵計劃草案公告時公司股本總額 6117.3432 萬股的 0.3596%。

考核目標為基于 2022 年營業(yè)收入，2023/2024/2025年分別實現(xiàn)營收增長率 40%/95%/170%，觸發(fā)值分別為 30%/69%/120%。公司股權激勵目標彰顯對未來發(fā)展的充足信心。

1.3 業(yè)務規(guī)模穩(wěn)步成長，經營質量不斷提升

公司業(yè)務規(guī)模穩(wěn)步成長。2022 年公司實現(xiàn)營業(yè)總收入 2.68 億元，同比增長 39.1%，2019-2022 年復合增長率為 32.27%，公司業(yè)務保持穩(wěn)健增長態(tài)勢。2023 年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)總收入 5236.29 萬元，同比增長 36.54%。

公司營收持續(xù)增長，盈利能力維持穩(wěn)健。2022 年公司歸母凈利潤為 5377.12 萬元，同比增長 6.78%，受宏觀因素影響增速較之前兩年顯著放緩。2023 年前三季度公司實現(xiàn)歸母凈利潤-3713.44 萬元，同比減虧 22.99%，公司整體盈利能力維持穩(wěn)健。

分業(yè)務看，公司工程仿真軟件奠定牢固基本盤。2022 年公司工程仿真軟件業(yè)務實現(xiàn)營收 1.35 億元，仿真產品收入 1.33 億元，考慮仿真產品也包含工程仿真軟件，因此 CAE 軟件產品奠定公司業(yè)務基本盤。2023 年前三季度，公司工程仿真軟件實現(xiàn)營收 3807.01萬 元，同比增長 439.21%，占總營收比例達到 72.70%。公司目前以工程仿真軟件業(yè)務為發(fā)展重心，該業(yè)務規(guī)模的持續(xù)增長額有望推動公司整體毛利率的不斷提升。

公司各領域工程仿真軟件協(xié)同發(fā)展。公司工程仿真軟件產品業(yè)務可分為單一學科仿真軟件、多學科仿真軟件以及工程仿真優(yōu)化系統(tǒng)。據公司招股說明書，2021年公司單一學科仿真軟件和多學科仿真軟件分別實現(xiàn)營收 8129 萬元和 4210 萬元。受益于公司 CAE 核心技 術領域的持續(xù)迭代和產品矩陣不斷擴充，2019-2021年公司多學科仿真軟件營收快速成長。

公司盈利能力整體保持穩(wěn)定，工程仿真軟件毛利率超九成。公司 2022 年整體毛利率、 凈利率分別為 63.41%和 20.06%，受宏觀因素影響毛利率、凈利潤率均有所下滑。從細分產品看，公司工程仿真軟件毛利率維持在較高水平，2022 年毛利率達到96.30%，同時2022 年公司仿真產品毛利率為 30.23%。2023 年前三季度，公司整體毛利率回升至66.13%，已超過2022 全年的 63.41%，未來隨著公司 CAE 產品性能持續(xù)提升，應用模塊不斷完善，有望進一步提升業(yè)務核心競爭力，推動盈利能力上升。

公司費用率結構持續(xù)優(yōu)化，堅持研發(fā)支出不斷完善 CAE 產品應用矩陣，鞏固核心競爭力優(yōu)勢。2022 年公司銷售、管理和研發(fā)費用率分別為 4.51%、10.53%和 32.68%，除管理費用率明顯下降外，銷售和研發(fā)費用率略微上升。

2022 年公司研發(fā)支出 8760.14 萬元，同 比2021年增長43.43%，2023年前三季度公司研發(fā)投入達 6085.77 萬元，同比增長 3.41%。研發(fā)投入占營業(yè)收入比例達到 116.22%，公司 2019 以來保持 30%以上的研發(fā)費用率，未來有望持續(xù)完善核心產品矩陣，鞏固核心競爭力。

1.4 募投項目緊密圍繞主營業(yè)務，綜合實力有望持續(xù)提升

公司于 2023 年 4 月在上交所科創(chuàng)板成功上市，募集資金投資方向包含工業(yè)仿真云項 目、年產 260 臺 DEMX 水下噪聲測試儀建設項目。

公司本次 IPO 募集資金總額達253746.97 萬元，募集資金凈額為 231574.91 萬元，投資方向主要包含研發(fā)中心建設項目、 工業(yè)仿真云項目、年產 260 臺 DEMX 水下噪聲測試儀建設項目、營銷網絡建設項目及補充流動資金。

工業(yè)仿真云項目有助于降低中小企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新成本，賦能公司拓展更多客戶群體、深耕 CAE 軟件全產業(yè)鏈。公司擬研發(fā)和建設工業(yè)仿真云平臺，包括應用層云端 CAE 仿真軟件研發(fā)、 平臺服務層平臺生態(tài)體系建設等兩部分。

云端 CAE 仿真軟件研發(fā)是將公司涉及流體、結構、光學、聲學、電磁、測控及多學科等多個方向的仿真軟件部署到云端，包括前處理器、求解器和后處理器等模塊的云化。借助索辰工業(yè)仿真云 平臺的云端 CAE 仿真軟件，用戶可以隨時隨地進行模擬仿真，無需下載安裝軟件，在任何一臺電腦上均可以打開網頁進行仿真分析。

年產 260 臺 DEMX 水下噪聲測試儀建設項目：本項目在嘉興科技城購置土地 40 畝， 新建建筑面積約 40000.00 平方米。

本項目主要分為三部分建設，分別是制造水下噪聲測試 儀、檢測數據及實驗服務以及工程技術軟件的銷售與技術服務，項目建設成功后，將形成 的穩(wěn)定產品和服務能力。

2 CAE國產替代疊加民用市場，行業(yè)空間廣闊

2.1 工業(yè)軟件核心部分，軍工、汽車等領域應用廣泛

CAE 軟件屬于研發(fā)設計類工業(yè)軟件，是產品研發(fā)實現(xiàn)正向設計、原始創(chuàng)新的重要工具軟件。CAE 軟件在產品設計過程中，能夠起到優(yōu)化設計方案、提升產品性能、大幅減少試 驗次數、提升研發(fā)效率等效果。美國航空航天局 NASA 于 1966 年提出發(fā)展世界第一套泛 用型的有限元分析軟件 Nastran，并在 1969 年推出第一個版本。

20 世紀 70 至 90 年代，隨著數值計算理論的不斷成熟，CAE 技術進入蓬勃發(fā)展時期，市場中專注于 CAE 軟件研發(fā)的企業(yè)逐漸涌現(xiàn)。這一時期，仿真分析從結構、流體發(fā)展到電磁、聲學、光學等多個領域，CAE 市場得以強勁增長。同時，CAD 技術經過三十年的發(fā)展，經歷了從線框技術到曲面技術，再到參數化技術、變量化技術，為 CAE 技術的推 廣應用打下了堅實的基礎。21 世紀以來，高性能計算發(fā)展以及各類仿真算法涌現(xiàn)，推動了CAE 在下游行業(yè)中的商業(yè)化應用加速拓展。

CAE 軟件主要用于仿真模擬分析，本質是把物理和工程學科的理論模型做數學處理后得到的代數求解過程固化而成的計算機程序，且包括豐富的工程數據、模型和簡單易操作的 用戶界面和結果分析功能。作為一種綜合性、知識密集型信息產品，CAE 融合了物理學、數學、工程學、計算機科學等多學科的算法和技術，涉及學科廣， 模型復雜，需要深厚的理論基礎和持續(xù)的技術創(chuàng)新。

CAE 軟件下游應用場景廣泛，未來全球市場規(guī)模保持穩(wěn)定增長態(tài)勢。根據 Grand View Research 數據統(tǒng)計顯示，2022 年全球 CAE 軟件市場規(guī)模約為 92 億美元，下游應用行業(yè)主要為汽車、國防及航空航天、電力、醫(yī)學設備以及工業(yè)設備等，覆蓋行業(yè)全面。

根據Research and Markets 預測，至 2028 年全球 CAE 市場規(guī)模有望達到 161.9 億美元，2021- 2028 年復合增長率約為 9.1%。

國家政策層面重點扶持核心工業(yè)軟件發(fā)展，十四五期間，國家陸續(xù)出臺多項重要政策，扶持核心工業(yè)軟件的自主可控及研發(fā)進程。

2021 年 11 月，工業(yè)和信息化部印發(fā) 《“十四五”軟件和信息技術服務業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，文件提出要圍繞軟件產業(yè)鏈，加速“補短板、鍛長板、優(yōu)服務”，夯實開發(fā)環(huán)境、工具等產業(yè)鏈上游基礎軟件實力，提升工業(yè)軟件、應用軟件、 平臺軟件、嵌入式軟件等產業(yè)鏈中游的軟件水平，增加產業(yè)鏈下游信息技術服務產品供給，提升軟件產業(yè)鏈現(xiàn)代化水平。

2.2 海外廠商長期壟斷CAE市場，國產化替代空間廣闊

國外廠商長期壟斷核心工業(yè)軟件市場，達索、西門子等廠商占據龍頭地位。根據《中國工業(yè)軟件產業(yè)白皮書(2020)》數據顯示，我國高端 CAD、 CAE、MES、PLM 等研發(fā)設計類軟件市場被安西斯、達索、西門子、MSC 等國外廠商壟斷。2019 年我國研發(fā)設計類軟件產品中國企業(yè)數量占比較低。

安西斯(ANSYS)、達索、西門子等海外廠商長期壟斷 CAE 市場。國外廠商自上世紀 70 年代已經布局 CAE 產品，在國外市場占據著技術、規(guī)模和市場的顯著優(yōu)勢，依靠技術優(yōu)勢及先發(fā)優(yōu)勢長期占據國內 CAE 市場的較大份額。

海外廠商仍然主導國內 CAE 市場，2022 年 Ansys、西門子和達索系統(tǒng)位居前三但市場份額有所下降，國產化逐步提升。

根據 IDC 數據顯示，2022 年中國 CAE 總市場規(guī)模約 為 37.6 億人民幣(統(tǒng)計收入為 CAE 軟件訂閱和一次性授權收入，不包括咨詢、實施、培 訓等服務收入)，市場份額前三的廠商為 Ansys、西門子和達索系統(tǒng)，市場份額同比 2021年均有所下滑，其中 Ansys 份額從 19.1%下降至 16.8%，西門子從 16.5%下降至 14.7%，達 索系統(tǒng)從 10.2%下降至 7.9%。

根據智研咨詢數據，我國 CAE 國產化率從 2016 年的 7.0%提升至 2022 年的 16.2%，并且保持增長態(tài)勢。

國內廠商相繼涌現(xiàn)，國產化替代進程勢在必行。目前我國國產 CAE 工業(yè)軟件市場尚未成熟，但行業(yè)內已陸續(xù)涌現(xiàn)一批企業(yè)，除索辰科技外，中望軟件、安世亞太、英特仿真等公司均在 CAE 軟件領域積極布局，并且已經實現(xiàn)了一定程度的突破，未來有望打破海外廠 商在該領域的壟斷局面。

在工業(yè)信息化高速發(fā)展的背景下，CAE 軟件的重要性在我國顯著提升。企業(yè)在產品設計與生命周期各階段對 CAE 軟件的需求不斷增加，在各領域的應用日益廣泛。隨著國內工業(yè)軟件企業(yè)技術水平的不斷進步，國內企業(yè)逐漸憑借對本地化客戶定制化需求的深入理解、快速響應的服務優(yōu)勢、成本優(yōu)勢站穩(wěn)腳跟， 并通過加大研發(fā)投入，豐富產品種類，延伸產業(yè)鏈以進入新的發(fā)展階段，以期 在國產替代的市場中逐步實現(xiàn)對外國工業(yè)軟件巨頭的追趕及超越。

2.3 對標海外ANSYS廠商：收并購業(yè)務及民用市場為兩大拓展方向

ANSYS 公司成立于 1970 年，歷經 50 年發(fā)展和不斷創(chuàng)新，成長為全球 CAE 軟件龍頭 廠商。ANSYS 致力于工程模擬軟件和技術的研發(fā)，其主要產品 ANSYS 在全球眾多行業(yè)中 被工程師和設計師廣泛采用。ANSYS 公司重點開發(fā)開放、靈活的，對設計直接進行仿真的 解決方案，提供從概念設計到最終測試產品研發(fā)全過程的統(tǒng)一平臺，同時追求快速、高效 和成本意識的產品開發(fā)。

ANSYS 產品矩陣齊全，覆蓋下游多個應用行業(yè)。目前 ANSYS 產品線包括結構分析 (ANSYS Mechanical)系列， 流體動力學(ANSYS CFD FLUENT/CFX)系列，電子設計 (ANSYS ANSOFT)系列以及 ANSYS Workbench 和 EKM 等。產品廣泛應用于航空航天、電子、車輛、船舶、交通通信、建筑、電子、醫(yī)療、國防、石油、化工等眾多行業(yè)。國內 100 多所理工院校采用 ANSYS 軟件進行有限元分析或者作為標準教學軟件。

回顧 ANSYS 發(fā)展歷程，持續(xù)通過收購拓寬業(yè)務場景并完善產品矩陣。公司自 1999 年以來持續(xù)收購行業(yè)內公司完善自有的業(yè)務版圖，前期公司通過收購完善流體、電子、半導體等細分領域的仿真軟件，2010 年以來通過收購 3D 建模、后處理、可視化以及云化產品等公司，縱向擴充自己的服務矩陣。由于 CAE 軟件細分賽道差異較大，因此公司通過收購持續(xù)鞏固行業(yè)內的競爭壁壘，也有望成為國內 CAE 軟件生態(tài)發(fā)展的趨勢。

ANSYS 公司目前年營收體量已超過 20 億美元，軟件許可授權占收入比例接近五成。2022 年 ANSYS 實現(xiàn)營業(yè)總收入20.66億美元，同比增長8.33%，實現(xiàn)凈利潤5.24億美元，同比增長 15.20%。公司 2013-2022 年間總營收及凈利潤復合增速分別為10.21%和8.81%，2023 年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)總收入 14.65 億美元，同比增長 6.81%，公司整體業(yè)務保持穩(wěn)定增長態(tài)勢。

公司維護及其它技術服務收入占比超五成，高客戶粘性貢獻營收基本盤。ANSYS 業(yè)務主要由軟件特許權和維護及其它服務兩部分構成，2022 年公司軟件特許權收入為 9.89 億美元，占總營收比為 47.87%，維護及其它服務收入 10.77 億美元，占總營收 52.13%。其中 軟件特許權可分為租賃許可證收入與永久性許可證兩項，2023 年前三季度公司維護及其它 服務收入為 8.78 億美元，租賃許可證收入為 3.86 億美元，兩項合計占總營收比例達到86.35%，高粘性的客戶關系為公司提供持續(xù)性收入，構建了業(yè)務基本盤。

公司整體盈利能力維持穩(wěn)定，軟件毛利率超過 95%。公司自 2016 年以來整體營收的毛利率維持在 85%以上，凈利率保持在 25%左右，其中 2018 年凈利率達到 32.42%，2023年第三季度 ANSYS 整體毛利率為 85.78%，盈利能力維持穩(wěn)定。

分業(yè)務看，公司軟件特許 權毛利率目前已穩(wěn)定在 96%左右，維護及其它服務業(yè)務的毛利率穩(wěn)中有升，毛利率從 2013年的 75.92%逐步提升至 2022 年的 86.24%。2023 年前三季度 ANSYS 軟件特許權和維護及其它業(yè)務毛利率分別為 95.04%和 87.28%。

從年度合同價值看，公司下游行業(yè)覆蓋全面，高科技及國防航空航天客戶占比較高。截至 2023 年 Q2，分行業(yè)觀測公司在手的年化合同訂單(ACV)，ANSYS 下游客戶的前三大行業(yè)為高科技、航空航天及國防和汽車，占比分別為 31%、23%和 17%，同比 2022 年Q2看 ANSYS 下游客戶所在行業(yè)結構維持穩(wěn)定。公司在醫(yī)療健康、能源、化工等民用行業(yè)均有業(yè)務覆蓋。

ANSYS 公司聚焦平臺化戰(zhàn)略，“云 AI”布局有望推動業(yè)務高質量發(fā)展。ANSYS 推出了集成化仿真平臺 Workbench，以解決企業(yè)產品研發(fā)過程中 CAE 軟件的異構問題。Workbench 包含在所有基于物理仿真的 ANSYS 軟件包中并能夠實現(xiàn)自動連接，所有與仿真工作相關的人、技術、數據在這個統(tǒng)一環(huán)境中協(xié)同工作，各類數據之間的交流、通訊和共享皆可在這個環(huán)境中完成。ANSYS Workbench 仿真平臺能對復雜機械系統(tǒng)的結構靜力學、結構動力學、剛體動力學、流體動力學、結構熱、電磁場以及耦合場等進行分析模擬。

2022 年公司收購云仿真供應商 Onscale，推進 CAE 業(yè)務云化戰(zhàn)略。在此之前，Ansys的云產品組合包含市場解決方案(由 AWS 提供支持的 Ansys Gateway)和托管云解決方案 (在 Azure 上運行的 Ansys Cloud)，收購后 Onscale 的技術與 Ansys 云產品組合的集成可提供基于 Web 的云原生用戶界面(UI)，進而支持任意設備隨時隨地訪問 Ansys 一系列豐富的仿真技術，從而最大限度地實現(xiàn)仿真應用的靈活性。

ANSYS 產品嵌入 AIGC 功能，變革用戶交互方式。2023 年 7 月 27 日，Ansys 宣布推出 AnsysGPT 限量測試版，這是一款多語言、對話式 AI 虛擬助手，可改變 Ansys 客戶獲得 支持的方式。AnsysGPT 利用微軟 Azure OpenAI 服務提供的先進 ChatGPT 技術進行開發(fā)，使用來源可靠的 Ansys 公開數據，在一個綜合工具中回答有關 Ansys 產品、相關物理和工程主題的技術問題。

AnsysGPT 預計將于 2024 年初對客戶技術支持進行優(yōu)化并全面發(fā)布，未來將通過Ansys 網站提供易于訪問的全天候技術支持，從而更有效地提供信息和解決方案，進一步加速仿真的普及。與通用型 AI 虛擬助手不同，AnsysGPT 基于 Ansys 數據進行訓練，從可靠的 Ansys 資源(包括但不限于 Ansys 創(chuàng)新課程、技術文檔、博客文章和教程視頻)中生成為客戶定制的適用回答。Ansys 采取強有力的控制措施，以確保在訓練過程中不使用任何類型的私有信息，并且不以任何方式存儲或使用客戶輸入信息來訓練系統(tǒng)。

3 多元化產品布局，持續(xù)豐富業(yè)務矩陣

3.1 核心CAE產品矩陣持續(xù)完善，多學科覆蓋滿足下游客戶需求

公司堅持自主研發(fā)創(chuàng)新，多個領域積累核心技術構建公司核心競爭力。公司始終注重研發(fā)及創(chuàng)新，高度重視科技成果與產業(yè)應用的深度融合，不斷提升新理念、新技術轉化為產品或解決方案的效果，為國防軍工現(xiàn)代化、工業(yè)信息化的建設貢獻重要的力量。

公司已經形成了流體、結構、電磁、聲學、 光學、測控等各領域的多項核心技術。截至 2023 年上半年，公司已擁有 207 項計算機軟件著作權和 30 項發(fā)明專利。

公司建立創(chuàng)新技術成果轉化機制，以客戶需求為導向和前瞻性預判相結合進行產品開發(fā)，并在取得研發(fā)成果后實施產業(yè)化，不斷的提升與完善產品功能，公司各類產品均實現(xiàn)了與產業(yè)的深度融合，相關產品性能目前已得到國內眾多軍工單位和科研院所的認可，被規(guī)模應用于國內國防軍工、航空航天、兵器船舶等領域。

公司產品矩陣齊全，流體仿真為公司技術優(yōu)勢領域之一，結構仿真產品營收持續(xù)增長。公司流體仿真軟件的代表產品為 Aries，Aries 可為航空航天、船舶海洋、發(fā)動機、地面交通、建筑環(huán)境、電子器件等領域提供多類型流體仿真解決方案，如不同求解器組合覆蓋全速域，可以進行氣動力、熱和噪聲預測；湍流模型及多物理場模型可以完成流固耦合及燃燒分析;多種風扇模型可以實現(xiàn)空氣調節(jié)系統(tǒng)仿真和火災模擬等。

3.2 公司立足于軍工制造業(yè)，通過并購不斷拓展民用市場

國內 CAE 軟件主要應用領域為國防軍工、航空航天及重型機械等，公司下游客戶主要為相關研究院所及公司。

公司客戶主要為軍工單位及科研院所，合作關系穩(wěn)固且客戶粘性較強，在長期市場競爭中處于優(yōu)勢地位。

公司已與中國航發(fā)、中國船舶、航空工業(yè)、航天科技、中國電子、中國電科等軍工集團及其下屬單位建立了良好而穩(wěn)定的合作關系。

公司綁定優(yōu)質軍工客戶資源，參與多項國家級重要項目。2017 年以來，公司參與了多項國家級重要項目，在工業(yè)軟件國產化與核心技術自主可控背景下，公司有望通過參與科研項目，保持并進一步擴大國防軍工領域的優(yōu)勢。

積極拓展民用市場，民營企業(yè)收入占比持續(xù)提升。近年來公司積極把握國內機遇，加強在民用領域的業(yè)務拓展，2019-2021 年公司來自民營企業(yè)的客戶銷售收入分別為 841.07萬元、1907.78 萬元和 3078.05 萬元，占主營業(yè)務收入比重從 2019 年的 8.71%增加到 2021年的 16.09%。

從下游行業(yè)看，公司與航空航天、船舶、機械等領域的高端制造，以及專注 于工業(yè)軟件開發(fā)或工業(yè)應用系統(tǒng)集成的民營用戶展開深度的業(yè)務合作。

對標海外 CAE 廠 商的業(yè)務生態(tài)，CAE 產品在汽車、電子電氣等民用領域有著廣泛用途，公司未來隨著產品 的不斷迭代和業(yè)務生態(tài)持續(xù)完善，有望通過民用市場打開第二成長曲線。

公司通過收并購持續(xù)拓展民用市場布局。2023 年 11 月 13 日，公司公告稱，公司全資子公司數字科技擬以股權轉讓、認繳新增注冊資本的方式，收購廣州陽普智能系統(tǒng)科技有限公司(以下簡稱“陽普智能”)合計 48%股權，共計出資 6439.02 萬元。

標的公司陽普智能是一家專注于為離散制造企業(yè)，核心業(yè)務包括 CAE(計算機輔助工程)、PLM(產品生命周期管理)、MES(制造執(zhí)行系統(tǒng))。2022 年~2023 年 10 月，陽普智能營收分別為3400.22 萬元和 3056.65 萬元;凈利潤分別為-181.16 萬元和 227.43 萬元。

參考 ANSYS 發(fā)展歷程，公司通過收購有望加速布局民用市場。本次收購主要看好標的公司兩個方面價值，一是陽普智能目前服務上千家客戶，如廣汽集團、格力鈦新能源、 珠海極海半導體等，豐富公司既有客戶資源;二是陽普智能總部位于廣東，其團隊和客戶資源也將完善公司在華南地區(qū)的業(yè)務布局，填補市場空白。

3.3 持續(xù)擴充產品服務矩陣，仿真云平臺應用前景廣闊

公司布局高性能計算平臺業(yè)務，滿足下游客戶大量仿真模擬計算帶來的算力要求。高性能計算(High-Performance Computing，HPC)利用超級計算機或計算機集群能力解決需要大量計算的復雜問題。它能夠通過聚合結構使多個節(jié)點(計算機)以集群(互聯(lián)組)的形式協(xié)同作業(yè)，使用多臺計算機和存儲設備以極高速度處理大量數據，從而解決復雜的性能密集型問題。

公司在仿真算法開發(fā)過程中，同步研發(fā)與其相適應的高性能技術。公司主要客戶為國內軍工單位及科研院所，部分客戶在生產制造過程中需要大量的仿真模擬計算，對算力的要求非常高。公司為客戶開發(fā)與自有各學科仿真技術匹配的高性能平臺，既能夠為客戶構建領先的仿真計算環(huán)境，同時也有利于公司與客戶在后期仿真領域的進一步合作。

公司高性能計算平臺基于計算節(jié)點、大內存節(jié)點、登錄管理節(jié)點、GPU 計算節(jié)點、高速網絡、高性能存儲等組成的 HPC 硬件環(huán)境之上，包含作業(yè)調度系統(tǒng)、統(tǒng)一管理門戶、集成監(jiān)控平臺、數字大屏等多個模塊的應用軟件管理系統(tǒng);可集成部署涵蓋包括流體、結構、電磁、聲學、光學等多種學科工程仿真軟件，為其求解計算提供強大的算力支持。

公司工業(yè)仿真云平臺可通過云服務方式向客戶提供 CAE 軟件及各類資源支持。工業(yè)仿真云結合了公司的各類工程仿真和高性能仿真計算技術及軟件，以云服務方式提供仿真分析所需的 CAE 工具軟件、高性能計算資源、存儲資源、網絡資源、高性能圖形顯示資源等，通過在本地及云端運行大量并行任務和分時使用，可以實現(xiàn)客戶計算資源的充分利用，提升仿真效率，實現(xiàn)快速處理極復雜模型的高級仿真、降低計算成本的效果。

公司工業(yè)仿真云平臺包括私有云服務和公共云服務兩種部署，其中私有云方式對接客戶本地部署的高性能計算平臺，公共云平臺則對接外部的計算資源。

根據公司招股說明書披露，基于工業(yè)仿真云平臺已為下游客戶提供集統(tǒng)一應用門戶、仿真協(xié)同、仿真開發(fā)服務以及硬件設施部署于一體的仿真云服務。

4 盈利預測與估值

營業(yè)收入：公司作為國內 CAE 龍頭廠商，核心軟件產品矩陣完善，同時持續(xù)布局云化產品、高性能計算平臺，積極拓展民用CAE市場，未來公司整體業(yè)務有望受益核心工業(yè)軟件國產化替代進程而實現(xiàn)快速增長。我們預計公司 2023-2025 年營收持續(xù)提升，增長率分別為 37.51%/37.56%/40.00%，對應營收分別為 3.69/5.07/7.10 億元。

工程仿真軟件：隨著我國核心工業(yè)軟件國產化替代進程加速，“國產化”發(fā)展戰(zhàn)略持續(xù)推進，疊加國內民用CAE市場空間不斷打開，公司作為國產CAE龍頭廠商，有望受益行業(yè)多重利好實現(xiàn)業(yè)務快速成長。我們預計公司 2023-2025 年工程仿真軟件業(yè)務營收增長率為 40%/40%/40%，對應營收分別為 1.88/2.64/3.69 億元。

仿真產品：公司仿真產品中包含核心 CAE 軟件及相關硬件，因此我們認為該業(yè)務核心邏輯與工程仿真軟件類似。我們預計公司2023-2025年仿真產品業(yè)務營收增長率為35% /35%/40%，對應營收分別為 1.80/2.43/3.40 億元。

其它業(yè)務：我們預計公司其它業(yè)務 2023-2025 年營收增速分別為 5%/5%/5%，對應營收分別為 0.02/0.02/0.02 百萬元。

毛利率：2022 年公司受到宏觀因素影響，疊加公司營收結構出現(xiàn)顯著變化，導致公司整體毛利率有所下降。隨著公司 CAE 產品核心技術持續(xù)迭代，產品競爭力的不斷提升，我們認為公司毛利率有望持續(xù)提升，預計公司2023-2025年整體毛利率分別為64.03%/64.64%/ 64.65%。

費用率：我們認為隨著公司收入規(guī)模提升以及運營能力的持續(xù)優(yōu)化，銷售及管理費用率有望得到控制。我們預計公司 2023-2025 年銷售費用率分別為 4.79%/4.88%/4.66%，管理費用率分別為 12.31%/12.28%/11.71%，研發(fā)費用率分別為 33.73%/33.69%/32.90%。

目前我國 CAE 軟件上市公司較少，考慮公司所處細分行業(yè)為研發(fā)設計類工業(yè)軟件，細分賽道主要包括 CAE、 CAD、EDA、PDM 等公司，因此我們選擇以 CAD 為主營業(yè)務的中望軟件，以 EDA 為主營業(yè)務的華大九天、概倫電子和廣立微作為可比公司。

我們采用PE 法進行相對估值，2024 年可比公司平均 PE 為 116.80 倍，我們認為公司估值存在較大提 升空間，給予公司2024年110倍PE，目標市值 106.80 億。

5 風險提示

1、CAE 核心技術迭代不及預期的風險：公司專注與 CAE 核心軟件及相關平臺工具， 若公司在 CAE 核心技術的研發(fā)迭代不及預期，可能導致新產品發(fā)布及新功能上線進度放 緩，無法及時滿足行業(yè)客戶需求導致市場份額丟失的風險;

2、CAE 相關商業(yè)化產品發(fā)布不及預期：公司以 CAE 軟件為核心，打造仿真云平臺、 高性能計算中心等商業(yè)化產品，旨在滿足下游客戶在不同場景下使用 CAE 產品的差異化需 求，若公司 CAE 相關商業(yè)化產品發(fā)布不及預期，可能導致下游用戶采購意愿下降，進而對 公司整體業(yè)績造成不利影響;

3、政策不確定性帶來的風險：CAE 屬于研發(fā)設計類工業(yè)軟件，近年來在國家政策支 持下呈現(xiàn)國產化率穩(wěn)步提升的態(tài)勢。未來如果國家政策層面對核心工業(yè)軟件替換的支持力 度不及預期，可能導致下游行業(yè)用戶替換需求下降，進而影響公司整體經營狀況。

4、下游市場需求不確定性帶來的風險：公司立足于軍工研究院所，并持續(xù)開拓民用CAE 市場，若下游民用行業(yè)客戶對國產 CAE 軟件需求不及預期，可能影響公司在民用領 域的市場開拓進度，對公司未來的經營規(guī)模成長性造成不利影響。

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報告來自【遠瞻智庫】